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分析师：管涛（中银证券公共首席经济学家）
分析师：刘立品（中银证券宏不雅分析师）
研报发布时分：2025年2月22日
摘 要
1月份，特朗普关税战略扰动汇市，好意思元指数高位震憾，东说念主民币时点汇率甘休了“三连跌”，但东说念主民币均值汇率链接走弱，汇率指数出现回调。
1月份，跨境资金转为净流出，主要源于老本项下净流出加多、货色商业资金净流入放缓。证券投资初度成为第一大跨境资金流出项。境外机构执有境内东说念主民币债券意愿总体线路。
1月份，商场主体囤积外汇和抢购外汇动机链接增强，鼓动银行结售汇逆差扩大，激发稳汇率战略加码。
风险教导：地缘政事风险超预期，主要央行货币战略调治超预期，国内经济复苏不如预期。
正文
2月18日，国度外汇管制局发布了2025年1月外汇进出数据。现麇集最新数据对1月份境表里汇商场运行情况具体分析如下：
特朗普关税战略扰动汇市，东说念主民币汇率双向波动加重
1月份，好意思元指数总体保执高位震憾：1月1日至10日从108.5一度升至109.7，创2022年11月10日以来新高，1月13日运行回落，其间特朗普在上任首日并未布告具体关税门径，鼓动特朗普往往复撤、商场避险心理驾驭，好意思元指数在27日降至107.3，而后再行反弹至月末的108.5（见图表1）。
在好意思元指数带动下，离岸东说念主民币汇率（CNH）转向宽幅震憾：1月1日至10日从7.3371跌至7.3635，为历史次低，仅高于2023年9月8日的7.3650；13日至24日升至7.2443；27日至31日又回调至7.3221。当月，在岸东说念主民币即期汇率（境内银行间商场下昼四点半走动价，下同）则经验了“回调-企稳-反弹”三个阶段：1月2日至10日历间最低跌至7.3326，13日至16日在7.33偏弱主见窄幅震憾，17日运行反弹，月末升至7.2650，时刻东说念主民币汇率增值主要汇集在21日和24日，两个往异日分袂增值了363个、462个基点，反应了好意思国对华加征关税压力缓解的影响（见图表2）。
1月份，好意思元指数贯穿第四个月高潮，但累计仅高潮0.03%，东说念主民币时点汇率则甘休了“三连跌”，中间价、在岸即期汇率和CNH累计分袂增值了0.3%、0.5%和0.2%。
东说念主民币汇率“三价”背离经过扩大，袒露商场压力和预期有所增强：境表里日均汇差为+201个基点，为2024年7月份以来新高；由于1月2日至16日在岸即期汇率较中间价日均偏离经过基本线路在2%隔邻，因此当月二者日均偏离经过为+1.8%，为2024年8月以来新高。
在岸即期汇率均值如故贯穿第四个月走弱，由2024年9月份的7.0779降至1月份的 7.3103，为2008年1月以来新低（见图表3）。东说念主民币相对主要非好意思货币偏弱也带动汇率指数出现回调，CFETS东说念主民币汇率指数、参考BIS货币篮子的东说念主民币汇率指数在2024年9月至12月贯穿高潮，1月份二者分袂下落0.8%、0.4%。天然参考SDR货币篮子的东说念主民币汇率指数不竭了2024年9月份以来升势，但涨幅由上月0.7%收窄至0.2%（见图表4）。
跨境资金转为净流出，主要源于老本项下净流出加多、货色商业资金净流入放缓
1月份，银行代客涉外收付款由上月顺差558亿转为逆差265亿好意思元，逆差鸿沟为2024年5月以来新高。据外汇局露出，1月下旬涉外进出已转为顺差【1】，可见跨境资金净流出主要汇集在1月中上旬。
分币种看，东说念主民币涉外收付款由上月顺差148亿转为逆差394亿好意思元，为2023年10月以来新高；外币收付款顺差由上月410亿降至129亿好意思元，为2024年8月以来新低；二者分袂孝敬了银行代客涉外收付款差额降幅的66%、34%（见图表5）。
分名堂看，证券投资、货色商业顺心利投资是银行代客涉外收付款差额逆转的前三大孝敬项，孝敬率分袂为39%、37%和28%。当月，证券投资收付款不竭2024年10月以来逆差态势，逆差鸿沟由上月50亿增至371亿好意思元，其中涉外收入环比减少176亿至2032亿好意思元，涉外支拨加多145亿至2403亿好意思元，创下历史新高，初度卓越货色商业涉外支拨鸿沟，成为第一大跨境资金流出项；货色商业收付款顺差由上月980亿降至677亿好意思元，创历史同期新高，顺差环比收窄主若是因为涉外收入从上月3548亿降至3030亿好意思元，部分反应了春节假期的影响，不外货色商业仍然是第一大跨境资金流入项，链接领门路路跨境资金流动的基本盘作用；顺利投资收付款不竭2022年7月以来逆差态势，逆差鸿沟由上月35亿增至266亿好意思元，历史排行第二，仅次于2024年4月逆差295亿好意思元，顺利投资逆差扩大主若是因为涉外收入环比减少224亿好意思元，相宜季节性限定，历史数据袒露，顺利投资涉外收入年内高点时常出当今12月份（见图表6-8）。
1月份，境外机构净减执境内东说念主民币债券232亿元，上月为净增执151亿元。这可能与中好意思负利差再度扩大、好意思元兑东说念主民币贴水率裁减关联：10年期中债收益率均值回落16个基点至1.64%，好意思债收益率均值上升24个基点至4.63%，1年期好意思元兑东说念主民币贴水滴数上月2397收窄至2192个基点。不外，1月份外资净减执东说念主民币债券鸿沟远小于2024年9月至11月月均1260亿元的净减执鸿沟，标明近期外资执有境内东说念主民币债券意愿总体线路。从债券组成看，1月份，记账式国债和战略性银行债均不竭此前净减执态势，当月分袂净减执388亿和183亿元，同行存单是贯穿第二个月净增执，净增执鸿沟由上月575亿降至315亿元。
银行结售汇逆差扩大，商场即远期购汇意愿增强，关联部门重申稳汇率决心
1月份，反应境内主要外汇供求相干的银行即远期（含期权）结售汇（以下简称银行结售汇）逆差675亿好意思元，刷新2022年本轮东说念主民币汇率调治以来的新高，历史排行第六（见图表9）。其中，银行代客结售汇逆差由上月105亿增至392亿好意思元，远期和期权外汇繁衍品走动净卖出额由151亿增至223亿好意思元，银行自己结售汇逆差由2亿增至60亿好意思元，三者分袂孝敬了银行结售汇逆差环比增幅的69%、17%和14%，银行代客结售汇逆差加多是境表里汇供求缺口扩大的主要开头。
1月份，银行间商场即期询价日均成交量由上月333亿增至373亿好意思元，其中1月17日至24日境表里汇成交放量，尤其是1月20、21日成交量均跨越600亿好意思元，21日成交667亿好意思元，创历史新高。时刻伴跟着东说念主民币汇率反弹，或反应商场主体结汇需求昭着开释。不外，全月来看，在东说念主民币均值汇率链接走弱布景下，“结汇潮”景观并不昭着，反倒是商场主体囤积外汇和抢购外汇动机链接增强：剔除远期践约额之后的收汇结汇率环比回落0.4个百分点至51.8%，为2024年7月以来新低，付汇购汇率则上升2.1个百分点至67.1%，为2024年8月以来新高（见图表10）。因此，1月份银行代客结售汇差额和外币收付款差额负缺口升至521亿好意思元，为2015年9月以来新高，境表里汇进款余额加多319亿好意思元，增幅创数据发布以来新高。
1月份，货色商业是银行代客结售汇逆差环比扩大的第一大孝敬项，该项结售汇顺差由上月350亿降至140亿好意思元，孝敬率为73%（见图表11）。货色商业结售汇顺差收窄，一方面是因为货色商业收付款顺差减少，另一方面也源于外贸企业结汇意愿收缩、购汇动机增强。当月，以货色商业代客结汇占涉外收入比重测度的收入结汇率贯穿第四个月下降，由2024年9月份的58.3%降至45.2%，创2016年以来新低；以货色商业代客售汇占涉外支拨比重测度的支拨购汇率为52.2%，为2024年8月以来新高。
1月份，作事商业结售汇逆差由上月314亿增至331亿好意思元，历史排行第三，同比增长85%。近两个月，作事商业购汇鸿沟分袂为457亿和451亿好意思元，仅低于2016年12月的购汇鸿沟491亿好意思元，这体现了假期居民出境旅行用汇及个东说念主年度名额购汇的需求开释。当月，作事商业结售汇逆差与涉外收付款逆差负缺口为149亿好意思元，前值为170亿好意思元，均位于历史高位（见图表12）。同期，居民部门境表里汇进款余额分袂加多了89亿和68亿好意思元，远低于前述负缺口。这反应，近期居民若购汇进行外币财富建立，主要不是用作外汇进款，而是购买了外汇快活。不外，1月份，年化作事商业购汇总数仅相等于居民东说念主民币进款余额的1.9%，环比上升0.06个百分点，天然较2022年末低点回升了0.5个百分点，但仍处于历史低位，昭着小于2016年末高点4.8%，反应近期居民用东说念主民币进款兑换外汇的情况不具有多数性，但需密切讲理其变动趋势（见图表13）。
与即期商场访佛，1月份，伴跟着远期汇率走弱，商场主体远期购汇意愿有所增强：远期结汇套保比率环比上升了1.0个百分点，远期购汇套保比率则上升了1.6个百分点至7.8%，创下2022年10月份（东说念主民银行布告上调远期售汇业务外汇风险准备金率的次月）以来新高（见图表14）。
在此布景下，关联部门屡次强调要执意在意汇率超调风险，并用实质行径抒发稳汇率决心。1月4日，2025年中国东说念主民银行责任会议公告强调，保执东说念主民币汇率在合理平衡水平上的基本线路，执意在意汇率超调风险【2】。1月9日，东说念主民银行布告在港刊行600亿元离岸央票，是频年来单只鸿沟最大的离岸央票【3】，2月12日再次布告在港刊行同等鸿沟的离岸央票【4】。1月13日，东说念主民银行、外汇局布告上调企业和金融机构的跨境融资宏不雅审慎调治参数，这是2022年东说念主民币汇率执续调治以来第三次上调该参数【5】。同日，中国际汇商场率领委员会会议公告重申，东说念主民银行、外汇局将链接概述施策，线路预期，增强外汇商场韧性，加强外汇商场管制，执意对商场顺周期行径进行纠偏，执意对侵犯商场步骤行径进行解决，执意在意汇率超调风险【6】。
风险教导：地缘政事风险超预期，主要央行货币战略调治超预期，国内经济复苏不如预期。
往期回想：
《汇率维稳指标告成完成，境表里汇供求缺口扩大——2024年外汇商场分析诠释》2025年1月23日
《东说念主民币汇率不竭调治，境表里汇供乞降跨境资金流动生变——2023年外汇商场分析诠释》2024年1月24日
《东说念主民币汇率大起大落，彰显外汇商场韧性——2022年外汇商场分析诠释》2023年2月1日
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